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    • 不可触碰的底线?“7”为何成为汇率难言之“痛”
    • BY:欧阳晓红 老盈盈
      2018-11-04

    7!急?这道价位之“坎”,或者说这道心理关口怎么过?目前回答或是“守!”

    又至临7时,11月1日,人民币对美元中间价报6.9670,下调24个基点;高于市场预期,或昭示逆周期因子在发力。不仅于此,当日盘中,离岸人民币(CNH)短暂跌破6.98元后,突然呈短线拉升走势,从6.98至6.92连续收复七大关口,之后夜盘报收6.9199;晚间11:00左右,据央视新闻消息,国家主席习近平1日应约同美国总统特朗普通电话;之后CNH尾盘报6.9170 。次日,中间价大幅调升299点,报6.9371。这些可能暗示“7”仍然是不可触碰的底线。“如果不考虑代价,守7毫无问题;”招商证券首席宏观分析师谢亚轩说,“但有必要吗?其实是NO”一位市场交易人士也说,没必要守,可能会守;要守短期没问题,长期是问题,最终还是看中国基本面与美元指数。

    就在10月26日国务院政策例行吹风会上,央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜“喊话”空头,回应市场对人民币兑美元汇率的疑问,稳预期。

    此际,或是巧合,或是旨在管理离岸流动性。10月31日,央行公告,将于11月7日通过香港金融管理局债务工具中央结算系统(CMU)债券投标平台,合计招标发行200亿元中央银行票据,这也将是央行首次在离岸市场发行人民币央票。

    而10月31日的政治局会议亦明示,经济运行稳中有变,经济下行压力有所加大。

    央行并非不清楚——汇率是缓冲器,可分解经济下行压力;如果消耗外汇储备(简称“外储”),硬“扛”稳汇率未必明智;但现阶段,这道心理关口似不宜突破。

    “央行暂时守住关口,不意味着必须死守,相信等企业和公众的预期与市场一致后,可能就会放弃守7。”北京师范大学金融研究中心主任钟伟对经济观察报判断。

    稳:汇率怎么守?

    如果说经济下行,全球增长放缓,内外形势逼人的情况下,强势汇率未必是上策;那么,目前的高层“喊话”,以及启用遏制空头的政策工具,包括离岸市场发行央票等或只是权宜之策,旨在稳预期,提振市场信心,短期守住“7 ”;那中长期呢?

    “10月政治局会议延续‘六稳’提法,虽未提及人民币汇率,但六稳中的稳金融,稳预期,稳外资,意味着央行仍会采取操作以确保人民币不会跌破7,以使汇率风险可控。”京东金融副总裁、首席经济学家沈建光认为。

    按照央行参事盛松成的话说,目前人民币不会破“7”,因其是一个心理关口。其逻辑是,汇率贬值会带来很多问题。一是资本外流压力增大,有损大国形象,更加容易使贸易摩擦升级;二是净出口对我国经济增长的贡献已十分有限。他甚至觉得,央行在必要的时候可用外汇储备来稳定汇率。

    一位华南股份行外汇交易员告诉经济观察报,央行发行央票有助于收紧离岸人民币的流动性,但做空人民币需要借人民币,资金的成本提升后,做空的成本也随之提升,可能会使机构做空行为得以收敛,从而稳定离岸人民币汇率。

    这位交易员坦言,离岸人民币汇率稳定后也会有利于稳定在岸人民币汇率,不过该影响是间接的,主要影响在岸人民币汇率波动——还是看外部因素如美元指数、中美贸易等,其次看内部因素,即央行是否“守”7。

    “这两天美元均在97上下震荡,如果这周五或下周收在97之上,那就收在了一个周线新高的位置,如果大家觉得美元还会涨的话,那么人民币就会有继续贬值的压力,如果没有的话,那破‘7’的时候可能还没到。”上述外汇交易员说。

    7缘何成为我们的难言之“痛”?“2016年底至2017年初,人民币汇率贬值预期最强的时候,人民币汇率到过6.9557的位置,但确实未突破7 。”谢亚轩称。

    回顾历史,谢亚轩说,人民币兑美元汇率上次触及7是在2008年4月 9日 7.002,4月 10日 升 至6.9916,4月11日重新回到7.006后4月14日升至6.9990。此后,人民币兑美元汇率即告别了7时代。

    那时的市场可谓波澜不惊。那么,升破7和贬破7会有巨大不同吗?谢亚轩觉得也许未必。此外,他解释,我们面临20年一遇的强势美元,简单说上次美元指数突破100是在1997年。关键是事实表明,美元的强势也是一把“双刃剑”,对美国经济将产生比较强的收缩效应,因而美元指数的走势往往“牛短熊长”。未来如果美元指数冲高回落,人民币兑美元汇率就算破7 ,也会自然重新升回6时代。“即使破7,更多是美元强势和外汇供求变化等市场因素的作用。从2018年9月外汇储备余额的下降和近期市场盘面表现看,央行的操作目标仍然从逆周期宏观审慎的角度——维护人民币有效汇率的基本稳定。”谢亚轩说。

    不过,在钟伟看来,市场未来趋势或是人民币汇率破7。但企业和民众目前可能不愿意接受这个事实,他们的预期与市场的预期不一致——央行在耐心等待大家逐渐接受破7,因此会暂时守住关口,等待预期差的消失。“这不意味着央行必须死守,等企业和公众的预期一致后,可能就会放弃守7。”他说。

    此时,人民币汇率的走势似乎亦在释放某种信号。“最近人民币汇率走弱反映了外汇市场的顺周期性和羊群效应。”CF40高级研究员管涛认为,8月6日至10月31日此轮重新调控汇率以来,美元指数累计升值1.9%,人民币汇率中间价累计下跌1324个基点,其中收盘价相对中间价偏弱累计贡献了2410个基点,相当于前者的183%。“我们不能将此简单归咎于市场的非理性。因为市场汇率不可能自动稳定在均衡水平上,相对于经济基本面决定的均衡汇率出现超调是外汇市场的正常反应。”管涛说。

    中银香港首席经济学家鄂志寰告诉经济观察报,近期人民币汇率波动较大,首先是美元指数重新回到年内高点,形成明显的外部压力;其次,主要经济体货币政策分化,中美利差收缩,加大汇率下行压力;三是投资者避险情绪起伏,加大全球金融市场调整力度,资金流向成熟市场。

    “人民币汇率的关键在于市场预期,央行推出一系列稳汇率的措施,其效果有所显现,但市场仍然呈现震荡走势,表明信心仍然偏弱。”鄂志寰说。

    一位国有金融机构资深人士告诉经济观察报,美元走强,央行在人民币汇率政策方面面临着如此选择:如果按照一篮子货币机制,人民币汇率需要对美元贬值,突破7 。另一方面,央行担心破7诱发人民币贬值预期,于是口头警告市场空头,但尚未大规模干预汇率。“目前政府更担心市场预期的稳定。”

    因此,“如果11月份美元继续上行,央行很有可能强力介入,包括动用外储等工具,届时人民币汇率会阶段性大幅度走强;如果美元走软,人民币贬值压力缓解,央行会保持目前消极干预的态势。”上述资深人士称。在其看来,11月份之后,人民币汇率主要看中美贸易谈判,若失利,人民币大概率会破7;反之,则人民币会走强。

    当然,此过程中,没有人会怀疑最大“做市商”央行的汇率维稳能力,其工具箱里震慑空头的“家伙”几乎信手拈来,像窗口指导收盘价、影响次日中间价、逆周期因子、即期市场干预、控制离岸池子规模、包括资本管制等。

    但接踵而至的问题是,人民币汇率真有必要一直“守”下去吗?汇率改革怎么推?

    动:价位禁忌如何打破

    “破7可能只是时间问题啊。”钟伟判断。其支撑逻辑是,2019年全球经济经济增长会放缓,包括中国。此背景下,可能国内的投资、消费、企业盈利等均次于2018年。如此,人民币汇率何以坚挺呢?因此,经济基本面上,市场预期人民币汇率终会破7 。

    令钟伟顾虑的是,如果央行动用外储去守“7 ”,可能需要仔细斟酌——因为细剖之后的外储规模也许不及想象中那么大。

    他算了一笔帐:目前中国外债约1.8万亿美元,约剩1.3万亿美元;而中国全年外贸规模约30多万亿人民币,月均约3万亿人民币;按照国际相关指标——外储需保证支付三个月左右的进出口,则为9万亿人民币,折合美元约1.3万;二者相加,刚好近似于目前的3.1万亿美元外储。如此,我们的外储储备规模并非太充裕。

    或许,央行在等待合适的时机——即市场主体逐渐认可破7之时,再突破人民币率7之心理关口。毕竟,“中国经济增长形势较为严峻,外储不是太充裕,国际收支顺差可能会收窄;破7大概是种必然吧。”钟伟说。

    不过,在管涛看来,计算外储规模时不应简单剔除外债。即便根据国际货币基金组织的最新标准,中国外储也是比较充裕的。

    有别过往,当下的外汇市场或市场主体均渐趋成熟。如谢亚轩所言,国内的企业和居民部门对人民币汇率波动的看法颇为理性客观。而这可能也是央行希望看到的结果。

    首先,谢亚轩认为,汇率中性源于经济主体对人民币汇率认识的加深,比如同样是人民币汇率走弱,在看到进口企业和用汇家庭焦虑的同时,也注意到了出口企业盈利的改善;而经历过昔日人民币汇率接近7时的恐慌后,越来越多的人能够泰然处之。

    其次,汇率中性来自更多市场主体的审慎操作,比如,很多大企业选择使用各种衍生工具对冲汇率风险,包括个人结合自己的投资能力和风险偏好去选择本外币资产等等。

    因此,“建议强调汇率中性原则。汇率走势瞬息万变,应把专业投资交给专业人士负责,避免主观预测人民币汇率的方向和点位,并以此为决策依据。”谢亚轩说。

    实际上,从贸易战、中美货币政策差异、经济基本面来看,云核变量金融董事总经理刘夏认为,人民币汇率还会走低。为什么破7会如此纠结?原因在于人民币不同于欧元、美元、英镑、日元,其走势并非完全由市场决定,很大一部分影响来自非经济因素。“交易层面看,人民币会破7 ;政策是否顺应市场,则取决于央行的意愿了。”刘夏说。但她认为,央行最终会允许人民币破7 ,原因有二。

    其一,央行前两天喊话人民币“空头”,旨在提醒人民币空头收手。不过,刘夏认为未必能如愿。因为,做空人民币者不只来自投机者,还包括套期保值者。比如,贸易公司,其担心人民币贬值带来的风险——很自然的对冲方法就是做空远期人民币;就此会传导到即期汇率,即对人民币贬值施加压力。此外,在刘夏看来,金融交易需慎用“道德约束”,无论做空与否。

    其实,“贸易摩擦短期未缓解的情况下,人民币对美元贬值亦是一种安全垫和保护手段。”刘夏说,“结论是人民币会破7 ;国内投资者无需过度担心;贬值亦是迟来的债务危机自我修正方式之一。”

    至于当前汇率心理关口,管涛认为,守有守的做法,破有破的做法,关键是要言行一致、行胜于言,因势利导、顺势而为。

    或许,“稳”与“动”之间,只有当市场成熟度以及人民币的灵活性与弹性,足以抵御内外部风险冲击,且市场主体逐渐适应汇率波动之时,方是价位禁忌破除之际。即使有一天破7,理想结果应是亦步亦趋、通过外汇市场供求因素,发现与中国经济结构转型相匹配的合理价格。


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